业绩放缓、合同负债大降，今世缘还能完成122亿目标吗？

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　　2023年，今世缘收入突破百亿，正式迈入“百亿元俱乐部”，公司将次年的收入目标定在122亿元左右，对应的增速约21%，那么完成率如何呢？能否顺利完成目标？

　　去年前三季度，公司继续录得营收、净利双增的成绩，不过，收入较往年均放缓明显，另外，被市场称为“蓄水池”的合同负债则大幅锐减，未来业绩增长面临不小的挑战。

　　需要指出的是，公司最大的难题是如何加速全国化进程，毕竟其九成收入源于江苏省，而省外市场贡献仅仅约8%，只有扩大省外市场，业绩才有望迎来新一轮腾飞。

　　增速放缓，合同负债骤降

　　2024年前三季度，今世缘实现收入99.42亿元，同比增长18.85%，距离目标相差约23亿元，由于公司至今没有披露业绩快报，外界暂时没法知道Q4的收入情况。

　　据短平快解读了解，此前2021年Q4至2023年Q4，公司单季度实现的收入分别为10.73元、13.7亿元、17.35亿元，显然要在Q4完成23亿元的收入存在较大难度。

　　实际上，虽然今世缘去年前三季度收入增速仍保持在十位数，但对比往年明显放缓，例如2021年至2023年的收入增速分别为25.13%、23.09%、28.05%。

　　分季度来看，公司去年各个季度的收入分别为46.71亿元、26.34亿元、26.37亿元，同比分别增长22.82%、21.52%、10.11%，放缓的同时，Q3勉强维持双位数增速。

　　从产品来看，300-600元价格带是公司营收主力，代表产品有四开国缘、对开国缘，业绩贡献最大的也是300-600元价格带，其次是100-300元价格带，主要以次高端产品为主。

　　去年前三季度，公司特A+类（300元以上）收入为64.68亿元，同比增长18.86%；特A+类（100-300元）收入为28.62亿元，同比增长21.91%；特A类（50-100元）收入为3.67亿元，同比增长12.28%。

　　B类（20-50元）、C类、D类（20元以下）的收入均为下滑，即A类及以上产品表现尚可，而其余产品的表现则不尽人意。

　　细分来看，今世缘收入放缓关键因素在于特A+类产品，该类产品各个季度的收入同比增速逐季放缓，分别为22.34%、21.07%、11.7%。

　　深究来看，公司收入突破百亿元的关键在于销售费用的大笔投入，2022年、2023年增速分别为43.68%、50.88%，对应的费用率分别为17.62%、20.97%。

　　到了去年前三季度，销售费用增长率仅3.36%，与收入增速相差甚远，销售费用率也下滑至15.35%，显然公司收入的放缓与减少营销费用投入有着直接关联。

　　2024年三季度末，今世缘的合同负债仅为5.44亿元，较初期24亿元减少了18.56亿元，大幅下滑77.33%，预估公司Q4以及2025年的收入情况总体并不乐观，投资者不要有太大的期待。

　　具体如何，等待年报披露后或许会有答案。

　　今世缘在接受机构调研时曾表示，行业竞争加剧，公司给经销商减负，不要求经销商在即期进货计划以外打预交款，只要正常完成销售业绩即可。我们从构建厂商命运共同体理念出发，不再要求经销商多打款。

　　存货大涨，全国化进程路漫漫

　　2024年前三季度，今世缘实现归母净利润30.86亿元，同比增长17.08%，该增速较往年有所放缓，此前2021年至2023年的增速分别为29.5%、23.34%、25.3%。

　　分季度来看，公司各个季度的归母净利润分别为15.33亿元、9.29亿元、6.24亿元，同比分别增长22.12%、16.86%、6.61%，逐季放缓。

　　总体来看，公司的利润走势与收入走势大体一致。

　　虽然今世缘近年来的业绩保持增长态势，但存货增长同样迅猛，2021年至2024年前三季度，分别为31.94亿元、39.1亿元、49.96亿元、46.14亿元，其中去年前三季度同比增长12.73%，占流动资产比例约37%。

　　据短平快解读了解，今世缘的存货在20家白酒企业中排在第10名，与舍得酒业、迎驾贡酒处在“40-50亿元”区间，比老白干酒要多上十多亿，存货问题需要引起重点关注。

　　据2023年报，公司的包装工厂设计产能为85000千升/年，而实际产能为56000/年，产能利用率约66%。

　　公司目前在建产能包括智能化成品酒包装物流中心、智能化酿酒陈贮中心、南厂区新制曲中心项目，累计投入分别为11.21亿元、19.64亿元、4.58亿元，占计划投资金额比例分别约为62%、26%、40%。

　　伴随着建设进程的推进，后续新建产能该如何消化、存货是否会进一步增加呢？

　　有机构向今世缘提问道，未来资本开支会如何进行？如果继续进行，公司5、6万吨的产能，存货会否占用资金越来越大？

　　公司表示，预计2026年南厂区技改落地之后，每年可能还会有几个亿的投入。产能水平提高以后存货必然增加，因为公司产品的结构要持续优化，需要增加储存提升平均酒龄来保证酒的质量。相对于营收和利润的增长，存货的增加是可以接受的。

　　以去年前三季度为例，公司的收入、利润增速是超过存货的，后续能否持续保持则需要进一步观察。

　　存货之外，今世缘的另一个问题便是全国化。

　　白酒行业有句话：30亿区域求存、50亿区域称霸、百亿奔走全国。

　　不过，即使公司的收入已经突破百亿元，但收入仍依赖其大本营——江苏省，去年前三季度，省内收入90.81亿元，占比91.87%，而省外收入仅8.04亿元，占比8.13%。

　　若不能拓展省外市场，今世缘业绩要有大突破？难！

　　实际上，自2022年以来，今世缘先后围绕省外突破出台了一系列政策举措，明确了现阶段全国化主要是采取周边化、板块化策略，聚焦价格赛道、核心单品以及重点客户。

　　在最新的投资者记录表中，针对机构提出的“在策略选择上是偏向于精耕本土还是外拓市场”问题时，公司表示，省外还是坚持攻城拔寨，省内依然是精耕攀顶，其中省外明年可能在10个样板市场之外再增加5个。

　　公司还表示，我们省外100-200价位快速放量是有机会的，但是会拉低品牌，所以省外还是培育次高端产品。

　　目前市场上认准的高端白酒无非就是贵州茅台、五粮液以及国窖1573系列，而今世缘想要从这些品牌中虎口夺食，难度可想而知。

　　从经销商来看，去年三季度末，公司省内、省外经销商分别为588个、605个，较初期分别减少11个、81个，后者的变动颇大，这或许也是合同负债明显减少的原因。

　　实际上，今世缘在大本营的市占率并不占据优势，与洋河股份仍存在一定差距，洋河股份去年中报在江苏省的收入高达95.95亿元，今世缘收入则为66.58亿元，两家企业收入相差超29亿元。

　　也就是说，洋河股份才是江苏省的扛把子，不过拉长时间线来看，其市占率是逐年下滑的，而今世缘则有所上升，显然后者的潜力也是不可低估的。

　　综合来看，今世缘后续业绩能否保持如往年般迅猛发展，全仰赖于省外市场，目前增速虽超越省内市场，但主要是基数太低的缘故，未来能否迅速推进全国化，仍有待时间验证。

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